Caio Machado desarrolló modelo para guiar las decisiones de inversión a través del precio de las acciones

¿A grandes rasgos en qué consiste esta investigación y qué objetivos perseguía? 

Hay bastante evidencia empírica de qué los mercados financieros secundarios no son un espectáculo aparte en la economía, sino que sí afectan las decisiones de producción e inversión de las empresas. Está documentado que en muchos casos tomadores decisión dentro de las empresas (administradores, miembros del consejo) observan lo que ocurre con los precios de sus acciones y obtienen información importante para guiar decisiones que finalmente afectan el valor de la empresa, como decisiones de inversión, por ejemplo. De esta manera, los precios de las acciones de una empresa no solo reflejan las ganancias esperadas de esta, sino que también pueden directamente afectar estas ganancias si ayudan a sus administradores a tomar mejores decisiones. Es decir, lo que pasa en la empresa afecta el precio en los mercados financieros, pero lo que pasa en los mercados financieros también afecta la operación de las empresas.

Sin embargo, distintas fricciones pueden hacer que estos mercados no funcionen tan bien y terminen por no dar la información que las empresas necesitan para tomar buenas decisiones. En este paper, Ana Elisa Pereira y yo estudiamos cómo las empresas pueden usar su estructura de capital para resolver este problema y aprender más de los mercados financieros, aumentando su eficiencia.

¿En qué consiste el modelo que desarrollaron y cuál es su principal diferenciador con otros modelos? 

Consiste en un modelo teórico donde los administradores de una empresa aprenden del precio de sus acciones y usan esta información para guiar decisiones de inversión. Para dar una interpretación posible, consideremos, por ejemplo, que una administradora de una empresa está analizando si debe invertir en el desarrollo de un nuevo producto, pero no está segura de que exista demanda para tal. Al ver cómo el mercado financiero reacciona a la posibilidad de dicha inversión, la empresa puede aprender, en promedio, qué piensan los participantes del mercado acerca de la demanda por el nuevo producto. Si el precio de la acción sube, esto indica que el mercado piensa que dicha inversión es una buena idea. Si el precio baja, probablemente el mercado está pesimista acerca del retorno de dicha inversión. Es decir, la administradora puede aprender de la “sabiduría de la multitud” vía las decisiones que “la multitud” toma al negociar la acción de la empresa en mercados secundarios. Pero para que dicho aprendizaje sea posible, es necesario que los inversionistas en estos mercados tengan incentivos a negociar las acciones de esta empresa.

El supuesto clave que introducimos en este modelo es que la empresa puede elegir su estructura de capital, tomando en cuenta cómo esta afecta los incentivos de los agentes a transaccionar sus acciones cuando tienen información relevante, y cómo esta afecta los incentivos de sus administradores.

¿Cómo se vinculan, en este paper, los conceptos de “deuda” y de “informatividad” en el mercado? 

En el modelo, la deuda de una empresa afecta la informatividad de sus acciones por dos canales.

El primero es que la deuda afecta el cómo los retornos de acciones dependen de las ganancias de la empresa. Al tener mucha deuda, las empresas hacen que los dividendos pagados por sus acciones sean bastante volátiles, pues la parte segura de las ganancias de la empresa se usa para pagar la deuda que ha emitido, quedando solo la parte volátil para los accionistas.

Esto provoca que un inversionista con información acerca de los fundamentos de una empresa tenga mayores incentivos a transaccionar las acciones, siempre que esta se haya endeudado bastante, pues el retorno de las acciones depende fuertemente de los fundamentos.

En otras palabras, a los inversionistas en los mercados financieros les gusta transaccionar activos cuyos retornos dependen fuertemente de la información que tienen. Emitir deuda ayuda a remover del dividendo de las acciones la parte de las ganancias de una empresa que dependen poco de la información de los inversionistas.

El segundo canal, que quizá es el más importante para los resultados del paper, se refiere a la manera en cómo la deuda afecta los incentivos de sus administradores a tomar riesgo.

Intuitivamente, una empresa con mucha deuda tiene incentivos a invertir en proyectos arriesgados: si las cosas van bien, se paga la deuda y se distribuye ganancias a sus accionistas. Si las cosas van mal, los costos se van a los deudores, pues se hace default en la deuda.

Por lo general, al aumentar los incentivos a la toma de riesgo —lo que se llama de risk shifting— la deuda hace que la empresa sea menos eficiente. Sin embargo, mostramos en el paper que en un mundo en donde las empresas aprenden del mercado financiero hay un beneficio de dicho risk shifting: si una empresa es más propensa a tomar riesgo, los inversionistas tienen más incentivos a transaccionar sus acciones, haciendo que el precio de dichos activos sea más informativo acerca de los fundamentos de la empresa.

¿Cuáles son las principales conclusiones?  

La conclusión clave tiene que ver con que, cuando las empresas aprenden de los precios de sus acciones, frecuentemente emitir deuda a punto de distorsionar las decisiones de riesgo de los administradores es óptimo. Es decir: la estructura de capital óptima frecuentemente requiere emitir deuda suficiente para generar incentivos para que los administradores tomen riesgo que parece excesivo e ineficiente en un mundo donde se ignora el rol informacional de los mercados financieros.

La idea es que la deuda sí hace que los administradores hagan peor uso de la información que reciben (por el canal de risk shifting). Pero, al mejorar la información que llega a los administradores puede terminar por hacer que sus administradores tomen decisiones más eficientes.

¿Qué aporte pueden ofrecer estas conclusiones en desarrollo de políticas públicas o en el sector privado? 

En líneas generales, el paper muestra que algún nivel de distorsión en las decisiones de cuánto riesgo tomar por las empresas puede ser una respuesta óptima y eficiente del punto de vista social, y no necesariamente es algo que necesita regularse.

Claro que esto es solo un canal, y seguramente hay muchos otros motivos válidos (no estudiados en nuestro paper) por los cuales la toma de riesgo aparentemente excesiva requiere regulación, principalmente cuando esta genera externalidades en otros agentes en la economía.

Revisa el paper aquí.